持有投资者保护、持有和公司投资学年

【摘 要】 文章以2005—2008年沪深两市非金融类A股国有控股上市公司为研究对象，研究了持有对过度投资和投资不足的影响，并在此基础上考查了投资者保护对控股股东滥用和侵占公司资产行为的约束作用。研究发现：1.持有与过度投资和投资不足均显著正相关，国有控股上市公司控股股东有通过过度投资和资产侵占两种方式来获取控制权私有收益的动机。2.投资者保护可以缓解因控股股东对资产的侵占而形成的投资不足，但对控股股东滥用资产的而形成的过度投资并没有显著的约束作用，这为理解持有的经济后果和投资者保护的作用提供了有益的帮助。
【关键词】 投资者保护； 持有； 过度投资； 投资不足
一、引言
企业持有的主要原因是为了满足交易性需求、预防性需求和投机性需求。在管理中持有量的确定是一项非常重要的财务决策，由于它关系到企业经营、投资、筹资等各方面的行为，因此，理性的财务决策者必须权衡持有所带来的利弊，合理确定最佳持有量。已有研究对持有的价值效应做了大量研究，认为企业持有过多或过少都会对企业价值产生不利影响。然而，持有对企业投资行为究竟会产生什么样的经济后果？已有的研究对这一问题还没有给出系统、全面的解释，所得到的实证检验结果也并不一致。本文认为企业控股股东可以通过持有和投资两种方式来获取控制权私利，在此基础上研究持有对企业投资行为的影响，并进一步检验投资者保护对资产的侵占而形成的投资不足和滥用资产的而形成的过度投资的约束作用。

二、文献综述

本文的理论基础主要是法与金融学理论和写作技巧理论，在新兴资本市场中，写作技巧理论问题主要是大股东与小股东的利益冲突问题，国内外研究大股东与小股东的写作技巧问题对公司投资决策和持有政策的影响的文献很多，在控股股东通过操纵公司投资决策和持有政策对中小股东的利益进行侵占以及投资者保护对这种侵占行为抑制的研究文献中，La Portal（2000）等研究发现在有效的投资者法律保护下，中小股东将使用法律权利迫使公司“吐出”，以阻止内部经理人或控股股东使用过高比例的公司盈利来获取私利，降低了公司将自由流投资于净现值为负的项目上的可能性，起到抑制过度投资的作用。罗琦和王寅（2010）认为投资者保护可以缓解因控股股东对流动性资产的偏好而形成的投资不足，提高资源配置效率。尽管上述文献分别从过度投资和投资不足角度对投资者保护的作用进行了研究，但并未系统研究投资者保护影响公司投资的作用机理。本文将投资者保护、持有与公司投资纳入一个整体研究框架下，将有助于深入了解投资者保护影响公司投资的作用机理，拓展关于公司投资行为的研究成果。

三、研究检测设

参考已有研究成果，本文提出如下研究检测设：

(一)持有与公司投资

在我国国有控股上市公司中，“股权高度集中”、“一股独大”已是不争的事实。在股权集中的情况下，控股股东既可能倾向于通过持有的方式来侵占公司财富，也可以通过投资扩张谋取控制权收益。一方面，控股股东倾向于使公司留存大量流动性强的资产以方便用于直接转移，这就减少了企业用于扩大规模所需的资源，导致企业丧失乃至浪费目前较好的投资机会，从而引起投资不足；另一方面，控股股东为了追求控制权私有收益往往进行非效率投资，过度投资是主要的写作技巧问题之一，并且，当企业内部持有丰富的资产时，过度投资问题就越严重（Jensen，1986；Stulz，1990）。
基于上述分析，本文提出检测设：
检测设H1：在国有控股上市公司中，持有与过度投资和投资不足均存在正相关关系。

(二)投资者保护、持有与公司投资

由于投资者保护能对控股股东的自利动机和行为形成约束，因此，有理由认为较好的投资者保护具有提升企业利用进行资源配置的效率。具体来说，一方面，控股股东倾向于使公司留存大量流动性强的资产以方便用于直接转移，而较好的投资者保护将发挥积极的作用，有利于防范公司积累过多。这在一定程度上增加了企业用于投资所需的资源，从而缓解投资不足问题。另一方面，控股股东为了追求控制权私有收益往往进行过度投资，而较好的投资者保护将发挥积极的作用，减少控股股东的滥用行为。这在一定程度上减少了企业用于投资所需的资源，从而抑制过度投资问题。于是，提出如下实证研究检测设：
检测设H2：在国有控股上市公司中，投资者保护既可以缓解因控股股东对资产的侵占而形成的投资不足，也可以对控股股东滥用资产而形成的过度投资形成约束作用。

四、研究设计与样本选择

(一)模型构建

1.持有与公司投资

本文为检验持有与投资过度、投资不足的关系，建立如下模型：
Overinvi，t（Underinvi，t）=β0+β1
Cashi，t+∑Controli，t+∑Industry+
∑Year+vi，t

源于：毕业论文致谢怎么写www.udooo.com

（1）

2.投资者保护、持有与公司投资

在持有与过度投资以及持有与投资不足的相互关系都确定以后，本文采用如下模型来检验检测设H2：
Overinvi，t（Underinvi，t）=β0+β1
Cashi，t+β2Protectioni，t×Cashi，t
+∑Controli，t+∑Industry+∑Year+vi，t
（2）
其中，Overinv和Underinv分别为根据Richardson（2006）模型所计算的正、负残差；Cash为公司实际持有水平；Protection为投资者保护。Control是一组控制投资过度的变量。此外，我们在模型中加入了行业虚拟变量和年度虚拟变量。除行业与年度哑变量外，其他变量说明具体如表1所示。

源于：查抄袭率本科www.udooo.com