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摘 要：廉租房REITs的建设是探索公租房建设的新形式，因REITs具备极大的融资能力，从而为突破廉租房建设的资颈提供了契机。廉租房REITs的稳健运转需要法律对于风险的监管，目前我国的试点方案总体上简略粗糙，更无法实现法律监管的及时有效。我国应在借鉴先进经验的基础上来因地制宜的构建廉租房REITs的风险监管机制。
关键词：廉租房REITs；外部监管；内部监管
1672-3309（2013）12-221-03
REITs（即Real Estate Investment Trusts的简称，译为房地产投资信托），是指通过发行基金受益凭证募集资金，交由专业投资管理机构运作，基金资产专门投资于房地产产业或项目，以获取投资收益和资本增值的一种基金形态。[1]其主要包括持有人、管理者和受托人三大基本要素。持有人即广大的投资者，将其资金投入REITs按其投资份额获得基金的收益分派，并承担相应的投资风险。管理者则对REITs本身及其所持有的物业进行管理，以谋求所管理的基金资产不断增值。受托人即保管人，独立于管理公司，代表基金持有人行事、监督基金管理公司履行职责，向基金收取一定的托管费用。廉租房REITs是指政府参与房地产投资信托基金的组建，以出资控股或参股的方式投资基金，以股东的身份要求基金参与住房保障，为廉租房的建设提供资金支持。
廉租房REITs的风险监管则分为外部风险监管和内部风险监管。外部风险是指产生于廉租房REITs系统外部，能够导致市场异常波动的风险，如法律法规的变化或行政干预的变更等。内部风险则是指对产生于REITs系统本身的风险，如管理公司内部经营管理、持有人投资管理、受托人资质要求等。
廉租房REITs的迅速发展同样得益于低收入住房返税政策（Low-income Housing Tax Credit，缩写为LIHTC）的出台。该方案规定：任何公司或者REITs，如果投资与符合一定建筑标准的住房，政府将在10年内返还占整个工程造价4%的税费，减免额在10年内分期返还。政府的建设要求包括所建住宅能被60%以上的当地平均收入家庭所接受，此外，这种购写力要持续10年。[4]此举大大消除了投资者对于投资廉租房利润低的顾虑，为廉租房的建设提供了大量的资金。
2、独立的监管机构。美国证券交易委员会是依据《证券交易法》产生的独立机构。拥有包括对证券经纪商、过户写作技巧人、交割机构和证券行业自律组织的登记管理和监督权、对特定非法行为的惩罚权。还负责对上市公司股东大会、写作技巧权征集事宜和股权收购活动的监管，对证券行业自律组织制定的规则进行审查和批准。[5]
包括纽约证券交易所、美国证券交易所、全国证券交易商协会自动报价系统在内的证券交易所配合并辅助证券交易委员会对投资公司的经营活动监督管理。一方面证券交易所从事具体管理和监督，即通过贯彻执行证券交易委员会的规章制度来对投资公司的经营活动进行监督，并随时向证券交易委员会报告。另一方面证券交易所制定本交易所的管理规定，制约并引导投资公司在本交易所的经营活动。[6]
该法条表明，REITs组织必须以信托的方式，由一个或者多个受托人或者董事来负责房地产投资和管理，而不能是投资者本人。这就从资格条件上限制了REITs管理人的资格条件。北美证券管理者协会（NASAA，成立于1919年，致力于保护投资者的最古老的国际组织，由美国、加拿大、波多黎各、墨西哥等国的证监机构组）对REITs所发行的证券做出限制，包括可加缴的股票、可赎回的股本证券、债券、延期缴款的股票、用来购写REITs股票的、行权低于签发时合理市场的期权或认证股权。
2、对持有人的监管。美国《1960年国内税收法典》针对REITs的股权结构做了如下的规定：（1）其所有权益是由可以转让的股票或受益凭证来体现的；（2）股东或受益人不得少于100人（即“百人原则”）；（3）在一个纳税年度的后半年，持股比例最大的5个或5个以下的个人持有的REITs股份不得超过50%（即“5—50原则”）。
上述规定分别在证券形式、人数规模和持股比例三方面出发，来限定持有人的资质，防止恶意投资。
北美证券管理者协会规定持有人的最低适当性要求应该是年度净收入45000美元以上或者拥有资产净价值150000美元以上。还要求发起人尽合理努力来判断每位投资者购写股票的行为是否属于适当的投资活动。
3、对受托人的监管。对于受托人的监管主要是从收益分配制度的安排上来规范的。美国《1960年国内税收法典》规定，REITs必须至少将90%的净收入作为股利在当年内分配给投资者，即“90%分配原则”。否则的话，REITs将被征收公司所得税。
这一规定表明了REITs的受托人只能收取适当的管理费用，而投资所得收益是应归于投资者的，这是受托人存在的本意。
北美证券管理者协会规定REITs的受托人必须达到3名以上，且必须进行年度选举。受托人在当年和以前的2年内于REITs的发起人或顾问没有直接或间接关联。每位受托人必须具备3年以上相关房地产经验，具备成功收购和管理REITs拟投资物业的知识和能力。
2、加强政府行政性监管和民间自律性监管。目前我国政府行政监管机构是中国银监会，针对房地产投资信托业务，银监会已制定了《信托公司房地产信托业务管理暂行办法》，此外《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托业务管理办法》也起到一定的监管作用。但是针对廉租房REITs特别规制的法规却是不完备的，银监会应当针对廉租房建设的特殊性出台专门的法规来保证廉租房REITs的顺利运转。
2004年成立的中国信托业协会是信托业的自律管理组织。但对于它的法律地位，职权范围和管理模式在立法上都不健全，导致其无法发挥应有的作用。倡议立法上应当分别对政府行政性监管和民间自律性监管机构作出明确的规定，保证两者充分发挥各自的作用。
2、对于持有人的监管。首先，为保障廉租房市场的稳健运转，要防止恶意投资。管理人对于持有人的资产状况应当有详备的审查标准，辨别持有人的投资行为是否属于恶意投资。避开廉租房REITs成为少数人谋利的手段。其次，要加强房地产投资信托法律知识的宣传和普及。任何投资行为都伴随着一定的风险，廉租房REITs也不例外。在整个运营阶段，政府是扮演市场参与者的角色，要尊重市场的固有规律，不能运用行政强权来干预市场的运转。这样就需要持有人了解廉租房REITs的风险，适当的选择廉租房REITs风险监管法律理由相关论文由www.udooo.com收集投资策略，避开投资风险。
3、对于受托人的监管。首先，建立受托人资格管理制度，加大受托人失信惩戒力度。当受托人的利益与投资者的利益发生冲突的时候，必须将投资者的利益放在第一位，受托人不能利用职务优势为自己谋取私利。受托人资格的取得应经过严格的资格考试和审核，并且要对受托人建立定期审核机制，以促使受托人勤勉地履行职责。还应建立诚信记录制度，加大对受托人违反信托协议的惩处力度。其次，完善信息披露制度。廉租房REITs信息传递的闭塞，势必会造成公众对于廉租房建设的盲点。既无法保障适宜人群及时获取信息，又无法满足投资者的投资愿望，更难以加强对于管理人和受托人的监管，因此建立高效便捷的信息披露机制，准确详细地披露廉租房REITs的统计数据、项目数和资金规模等相关信息。
参考文献：
[1] 王仁涛.中国房地产金融制度创新研究——基于REITs理论的探讨 [M].上海：复旦大学出版社，2009：5
[3] 邢建东，陶然.美国房地产投资信托制度与运用 [M].北京：中国法制出版社，2008：2.
[4] 巴曙松.廉租房融资应市场化运作[EB/OL].http：//finance.sina.com.cn/review/20060921/1358293577
[6] 马千.房地产投资信托法律理由比较研究[D].中国海洋大学，2007：6.
关键词：廉租房REITs；外部监管；内部监管
1672-3309（2013）12-221-03
REITs（即Real Estate Investment Trusts的简称，译为房地产投资信托），是指通过发行基金受益凭证募集资金，交由专业投资管理机构运作，基金资产专门投资于房地产产业或项目，以获取投资收益和资本增值的一种基金形态。[1]其主要包括持有人、管理者和受托人三大基本要素。持有人即广大的投资者，将其资金投入REITs按其投资份额获得基金的收益分派，并承担相应的投资风险。管理者则对REITs本身及其所持有的物业进行管理，以谋求所管理的基金资产不断增值。受托人即保管人，独立于管理公司，代表基金持有人行事、监督基金管理公司履行职责，向基金收取一定的托管费用。廉租房REITs是指政府参与房地产投资信托基金的组建，以出资控股或参股的方式投资基金，以股东的身份要求基金参与住房保障，为廉租房的建设提供资金支持。
廉租房REITs的风险监管则分为外部风险监管和内部风险监管。外部风险是指产生于廉租房REITs系统外部，能够导致市场异常波动的风险，如法律法规的变化或行政干预的变更等。内部风险则是指对产生于REITs系统本身的风险，如管理公司内部经营管理、持有人投资管理、受托人资质要求等。
一、我国廉租房REITS风险监管概述
(一)我国廉租房REITs建设目前状况
我国在天津、上海、北京三地试点廉租房REITs建设。天津保障性住房房地产投资信托方案由天津市房地产开发经营集团有限公司（以下简称天房集团）主导设计。其操作模式是将天房集团保障性住房的物业资产打包抵押给信托公司，再由信托公司设计金融产品然后在银行间市场流转。上海浦东版REITs由浦东四大开发公司金桥集团、外高桥集团、张江集团和陆家嘴集团所持有的部分物业资产注入浦东版REITs资产池，从资金具体募集方式来看，四大集团将选择旗下部分物业资产未来10年租金收益权作为基础资产打包，委托给信托公司发行信托受益凭证，将募集到的资金按比例分配给委托人。[2]北京的保障房REITs的进展尚不明确。(二)理由分析
廉租房REITs是一项系统复杂的工程，而上述三地试点方案粗糙，廉租房REITs风险监管法律理由相关范文由写论文的好帮手www.udooo.com提供,转载请保留.融资渠道过于狭窄，只能通过银行间流通，无法吸纳民众的资金，无法发挥REITs融资模式的优势。对于廉租房REITs的风险监管这一关乎成败的重要环节更是只字未提，无法保证廉租房REITs实践可操作性的高效。二、美国廉租房REITs风险监管经验分析
(一)外部风险监管
1、完善的法律政策。美国REITs监管法律体系包括联邦监管体系和州监管体系的双轨制。联邦监管体系中，《1933年证券法》规定了REITs证券发行前的登记程序和发行后的信息披露事宜，《1934年证券交易法》主要规范了证券发行后的市场交易活动。2002年颁布的《萨班斯-奥克斯利法》（SOX）规定了公司高管对公司年报和季报的证明责任、公众公司强化信息披露、审计独立性和透明性、对公众公司高管约束和惩戒等。州监管体系中，各州的蓝天法与联邦证券法律相对应。[3]廉租房REITs的迅速发展同样得益于低收入住房返税政策（Low-income Housing Tax Credit，缩写为LIHTC）的出台。该方案规定：任何公司或者REITs，如果投资与符合一定建筑标准的住房，政府将在10年内返还占整个工程造价4%的税费，减免额在10年内分期返还。政府的建设要求包括所建住宅能被60%以上的当地平均收入家庭所接受，此外，这种购写力要持续10年。[4]此举大大消除了投资者对于投资廉租房利润低的顾虑，为廉租房的建设提供了大量的资金。
2、独立的监管机构。美国证券交易委员会是依据《证券交易法》产生的独立机构。拥有包括对证券经纪商、过户写作技巧人、交割机构和证券行业自律组织的登记管理和监督权、对特定非法行为的惩罚权。还负责对上市公司股东大会、写作技巧权征集事宜和股权收购活动的监管，对证券行业自律组织制定的规则进行审查和批准。[5]
包括纽约证券交易所、美国证券交易所、全国证券交易商协会自动报价系统在内的证券交易所配合并辅助证券交易委员会对投资公司的经营活动监督管理。一方面证券交易所从事具体管理和监督，即通过贯彻执行证券交易委员会的规章制度来对投资公司的经营活动进行监督，并随时向证券交易委员会报告。另一方面证券交易所制定本交易所的管理规定，制约并引导投资公司在本交易所的经营活动。[6]
(二)内部风险监管
1、对管理人的监管。美国《1960年国内税收法典》将REITs界定为一个类公司的信托或者协会的法律实体，必须满足以下三项组织结构的要求：（1）由一个或者多个受托人或董事管理；（2）征税时视作国内公司法人；（3）不能是任何形式的金融机构（如银行、互助储蓄银行、合作银行、国内建筑与信托协会以及其他储蓄机构）或保险公司。该法条表明，REITs组织必须以信托的方式，由一个或者多个受托人或者董事来负责房地产投资和管理，而不能是投资者本人。这就从资格条件上限制了REITs管理人的资格条件。北美证券管理者协会（NASAA，成立于1919年，致力于保护投资者的最古老的国际组织，由美国、加拿大、波多黎各、墨西哥等国的证监机构组）对REITs所发行的证券做出限制，包括可加缴的股票、可赎回的股本证券、债券、延期缴款的股票、用来购写REITs股票的、行权低于签发时合理市场的期权或认证股权。
2、对持有人的监管。美国《1960年国内税收法典》针对REITs的股权结构做了如下的规定：（1）其所有权益是由可以转让的股票或受益凭证来体现的；（2）股东或受益人不得少于100人（即“百人原则”）；（3）在一个纳税年度的后半年，持股比例最大的5个或5个以下的个人持有的REITs股份不得超过50%（即“5—50原则”）。
上述规定分别在证券形式、人数规模和持股比例三方面出发，来限定持有人的资质，防止恶意投资。
北美证券管理者协会规定持有人的最低适当性要求应该是年度净收入45000美元以上或者拥有资产净价值150000美元以上。还要求发起人尽合理努力来判断每位投资者购写股票的行为是否属于适当的投资活动。
3、对受托人的监管。对于受托人的监管主要是从收益分配制度的安排上来规范的。美国《1960年国内税收法典》规定，REITs必须至少将90%的净收入作为股利在当年内分配给投资者，即“90%分配原则”。否则的话，REITs将被征收公司所得税。
这一规定表明了REITs的受托人只能收取适当的管理费用，而投资所得收益是应归于投资者的，这是受托人存在的本意。
北美证券管理者协会规定REITs的受托人必须达到3名以上，且必须进行年度选举。受托人在当年和以前的2年内于REITs的发起人或顾问没有直接或间接关联。每位受托人必须具备3年以上相关房地产经验，具备成功收购和管理REITs拟投资物业的知识和能力。
三、我国廉租房REITs风险监管之构建
(一)外部风险法律监管构建
1、制定REITs专项法律法规及优惠的税收政策。我国应当制定针对房地产投资信托的专项法规。在REITs的专项立法中，应当将对REITs的监管作为重要的一部分，包括监管机构的设立和职责、监管对象的法定、监管策略的规范与监管目标的统一、既提高了监管工作的效率，又能营造公平竞争的良好市场环境。
我国目前存在着重复征税，其一方面针对信托起始时信托财产转移产生的纳税义务与信托终止时信托财产真实转移再次产生的纳税义务。另一方面是信托计划存续过程中，信托收益产生了所得税的纳税义务，而当信托计划终止或信托收益分配时，将再次产生所得税的纳税义务。我国应对税收政策进行改革，避开双重征税。2、加强政府行政性监管和民间自律性监管。目前我国政府行政监管机构是中国银监会，针对房地产投资信托业务，银监会已制定了《信托公司房地产信托业务管理暂行办法》，此外《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托业务管理办法》也起到一定的监管作用。但是针对廉租房REITs特别规制的法规却是不完备的，银监会应当针对廉租房建设的特殊性出台专门的法规来保证廉租房REITs的顺利运转。
2004年成立的中国信托业协会是信托业的自律管理组织。但对于它的法律地位，职权范围和管理模式在立法上都不健全，导致其无法发挥应有的作用。倡议立法上应当分别对政府行政性监管和民间自律性监管机构作出明确的规定，保证两者充分发挥各自的作用。
(二)内部风险法律监管构建
1、对于管理人的监管。首先，就管理人内部制度而言，董事会和高级管理层应当明确其监管职责，将监管风险与其责任相挂钩，制定完备的监管战略、相关的风险管理政策及开发维护信息管理系统的有效监测。管理公司应加强培养大批具有独到战略眼光、精通投资业务、熟悉财务法律的专业人才。这些人员对于REITs的精确把握，能够保障廉租房这一关乎民生的项目的安全运转。其次，管理人发行的REITs证券形式应当符合法律法规的禁止性规定，避开REITs融资泡沫，保证REITs资金的真实性和稳定性。2、对于持有人的监管。首先，为保障廉租房市场的稳健运转，要防止恶意投资。管理人对于持有人的资产状况应当有详备的审查标准，辨别持有人的投资行为是否属于恶意投资。避开廉租房REITs成为少数人谋利的手段。其次，要加强房地产投资信托法律知识的宣传和普及。任何投资行为都伴随着一定的风险，廉租房REITs也不例外。在整个运营阶段，政府是扮演市场参与者的角色，要尊重市场的固有规律，不能运用行政强权来干预市场的运转。这样就需要持有人了解廉租房REITs的风险，适当的选择廉租房REITs风险监管法律理由相关论文由www.udooo.com收集投资策略，避开投资风险。
3、对于受托人的监管。首先，建立受托人资格管理制度，加大受托人失信惩戒力度。当受托人的利益与投资者的利益发生冲突的时候，必须将投资者的利益放在第一位，受托人不能利用职务优势为自己谋取私利。受托人资格的取得应经过严格的资格考试和审核，并且要对受托人建立定期审核机制，以促使受托人勤勉地履行职责。还应建立诚信记录制度，加大对受托人违反信托协议的惩处力度。其次，完善信息披露制度。廉租房REITs信息传递的闭塞，势必会造成公众对于廉租房建设的盲点。既无法保障适宜人群及时获取信息，又无法满足投资者的投资愿望，更难以加强对于管理人和受托人的监管，因此建立高效便捷的信息披露机制，准确详细地披露廉租房REITs的统计数据、项目数和资金规模等相关信息。
参考文献：
[1] 王仁涛.中国房地产金融制度创新研究——基于REITs理论的探讨 [M].上海：复旦大学出版社，2009：5
6、57.
[2] 黄前柏.保障房REITs叩关 [J].新理财，2010，（10）：40、41.[3] 邢建东，陶然.美国房地产投资信托制度与运用 [M].北京：中国法制出版社，2008：2.
[4] 巴曙松.廉租房融资应市场化运作[EB/OL].http：//finance.sina.com.cn/review/20060921/1358293577
2.shtml， 最后访问于2013-11-8.
[5] 邢建东、陶然.美国房地产投资信托制度与运用 [M].北京：中国法制出版社，2008：203.[6] 马千.房地产投资信托法律理由比较研究[D].中国海洋大学，2007：6.