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摘要：截至2011年底,我国基本养老保险基金结存已高达1.95万亿元,但其主要投资领域一直被限制在低收益的银行间协议存款,配以少量的国债。据统计,过去10年间养老金收益平均不到2%,扣除通货膨胀的影响后,年收益率为负数。养老基金的长期低收益水平,让这笔金额巨大的收支盈余很难分享由于中国经济高速进展而带来的资本增值,不仅降低了参保人员的未来福利,同时也对日后社保基金的偿付能力造成极大的威胁,由此,提升养老基金长期投资收益水平,并有效地保障养老基金的投资安全,并建立起适合探讨养老基金长期投资组合配置的论述框架系统,是当前业界和学界亟须解决的热点、难点不足。然而,已有的相关探讨仍然有着两方面的不足：(1)虽然国外学者对长期投资组合的探讨论述框架较为改善,但是,其实证探讨是在成熟市场国家的背景下进行的,探讨结果并不一定适用于新兴市场国家；(2)国内的现有探讨,或基于资产收益长期风险的描述性统计,缺乏严格的论述框架支撑；或对资产组合中选择的资产做过多的检测设和限制,如资产组合仅含有股票和无风险资产,且检测定无风险资产实际收益率为常数,不能真实的反映养老基金投资组合的构成,因而,探讨结果的实用性具有一定的局限。有鉴于此,本论文以资产收益率的周期性波动入手,在没有无风险资产的条件下,根据中国金融市场的实际情况选择了三种具有代表性的资产：银行短期存款、股票和长期债券,以及三个预测性变量：信用风险价差、非预期通货膨胀率和长短期利率差,通过VAR(1)建立资产收益与预测性变量间的动态联系,并在此基础上得出了投资效率的期限结构和跨期最优配置组合。探讨发现,资产收益率的长期变动具有可预测性,这使资产的收益率和风险以及不同资产收益率之间的相关性都带有了时变的特点,形成投资效率的期限结构。本论文在对这一期限结构的探讨中发现,随投资期限的延长,债券的风险补偿能力逐渐减弱,股票的风险补偿能力逐渐增强,并且两类资产收益的相关性呈逐渐递减的走势。进一步地,跨期最优配置组合显示,随投资期限的增加,股票的投资比例逐渐递增,最终达到21%；债券的投资比例逐渐递减,其中长期债券的比例最终为75%,短期债券为4%。另外,本论文还检验了不同风险偏好下的最优投资组合配置,结果发现,风险厌恶系数的变化不影响最优投资组合中各种资产的投资权重,但随着风险厌恶系数的增大,银行短期存款、股票、长期债券以及总的投资量都在下降,并且这种情况对于不同的投资期限都是有着的。最后,本论文计算了在资产收益率可预测性条件下确定的跨期最优投资组合与组合中的资产的配置效率,探讨发现,跨期最优投资组合的最优投资组合的投资收益对投资风险的补偿能力显著高于组合中的单个资产,其配置效率最高。本论文揭示了我国养老基金投资资产组合收益率的长期变动规律,确定了与投资期限相关的最优资产组合配置,为有效提升养老基金的风险管理水平和长期配置效率提供了科学的论述浅析框架与扎实的实证依据。关键词：预测性论文资产配置论文投资效率论文
摘要3-5
ABSTRACT5-9
1 引言9-14
1.1 不足的提出9-10
1.2 文献综述10-13
1.2.1 国外文献综述10-11
1.2.2 国内文献综述11-12
1.2.3 本论文的探讨策略与革新12-13
1.3 本论文结构13-14
2 长期组合投资的论述浅析14-21
2.1 建立资产收益率的动态模型14-15
2.1.1 定义收益率向量14
2.1.2 设定VAR(1)模型14-15
2.1.3 VAR(1)模型的相关说明15
2.2 投资效率的期限结构15-18
2.2.1 跨期投资的条件均值和条件方差15-17
2.2.2 收益-风险及投资效率的期限结构17-18
2.3 跨期投资中最优投资组合的资产配置18-21
2.3.1 跨期资产配置中的优化不足18-19
2.3.2 求解跨期资产配置中的优化不足19-21
3 中国数据的实证浅析21-34
3.1 变量说明与样本数据的选择21-23
3.1.1 变量说明21
3.1.2 样本数据的选择21-22
3.1.3 样本数据特点22-23
3.2 VAR(1)模型的估计结果浅析23-25
3.3 投资效率的期限结构25-28
3.4 跨期最优投资组合的资产配置28-31
3.4.1 投资期限对最优投资组合的资产配置的影响29-30
3.4.2 风险偏好对最优投资组合的资产配置的影响30-31
3.5 跨期组合的资产配置效率31-34
4 结论34-36
附录36-42
附录A 原始数据36-38
附录B 均值回归的数学推导38-39
附录C MATLAB编程39-42