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摘要：不同于发达国家，我国上市公司融资以外源融资为主，内源融资为辅。尽管以银行体系为代表的间接融资方式仍然是我国企业外部融资的首要选择，然而以债券融资、委托贷款融资、信托融资以及股票融资为代表的直接融资体系发展迅速，逐渐成为国内企业融资的重要补充手段。
关键词：融资结构 间接融资 直接融资
表1：1979-1992年美国非金融企业融资结构（%）
资料来源：Board of Governors of the Federal Reserve System.Flow of Funds Accounts. Various issues.
简单来说，市场主导型融资模式就是以资本市场为基础，以直接融资为核心的融资模式，其典型代表是美国。下表显示，以发行债券和股票为代表的直接融资方式是美国企业的核心外部融资渠道。
表2：1980-1995 年美国非金融公司融资结构（%）
资料来源：International Comparative Economic，1995
银行主导型融资模式是主要以银行为金融媒介筹集资金的模式，典型代表是德国的全能银行体系和日本的主银行体系。根
表3给出了我国1999年以前上市的非金融企业融资结构。可以发现，2000～2011年我国上市公司融资结构中外源融资比例合计在70%左右，其中债权融资占比高达56.78%，股权融资仅占13.99%；内源融资占比合计约30%，其中留存收益占比为13.95%，折旧融资占比为15.27%。研究结果说明，近十年来我国上市公司融资结构具备以下特点：外源融资为主，内源融资为辅，且外源融资中主要依赖债权融资。
表3：1999年以前上市的非金融企业融资结构
资料来源：根据WIND金融数据库整理
参考文献：
蒋殿春.中国上市公司资本结构和融资倾向[J].世界经济，2003；7
李义超.我国上市公司融资结构实证分析[J].数量经济技术经济研究，2003；6
关键词：融资结构 间接融资 直接融资
一、发达国家企业融资结构分析
融资结构是指企业在筹集资金时，由不同渠道获取的资金之间的有机构成及其比重关系。有别于资本结构，融资结构是一种增量概念而非存量概念。 从资金来源角度看，企业的融资方式可以划分为内源融资与外源融资。1、内源融资为主，外源融资为辅
研究发达国家企业融资结构，可以看出美国企业主要以内源融资为主，占比超70%，外源融资中则以债权融资为主。表1：1979-1992年美国非金融企业融资结构（%）
资料来源：Board of Governors of the Federal Reserve System.Flow of Funds Accounts. Various issues.
2、两种企业融资模式
目前发达国家的企业融资主要有两大模式，一种是以英美为代表的市场主导型融资模式，另一种是以日德为代表的银行导向型融资模式。简单来说，市场主导型融资模式就是以资本市场为基础，以直接融资为核心的融资模式，其典型代表是美国。下表显示，以发行债券和股票为代表的直接融资方式是美国企业的核心外部融资渠道。
表2：1980-1995 年美国非金融公司融资结构（%）
资料来源：International Comparative Economic，1995
银行主导型融资模式是主要以银行为金融媒介筹集资金的模式，典型代表是德国的全能银行体系和日本的主银行体系。根
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据日本银行数据，1962～1989年间德国和日本企业外部融资构成中间借款占比超过70%。二、我国上市公司融资结构分析
1、外源融资为主，内源融资为辅；债权融资为主，股权融资为辅
由于国内尚无权威机构发布企业融资结构数据，本文参考李义超（2003）的研究方法，以1999年以前上市的非金融企业为样本，分析其在2000～2011年间融资来源中各项的占比。本文用税后利润与股利之差衡量留存收益量，用折旧与摊销之和衡量折旧融资量，用剔除留存收益的所有者权益变化衡量股权融资量，用负债变化代表债权融资量。表3给出了我国1999年以前上市的非金融企业融资结构。可以发现，2000～2011年我国上市公司融资结构中外源融资比例合计在70%左右，其中债权融资占比高达56.78%，股权融资仅占13.99%；内源融资占比合计约30%，其中留存收益占比为13.95%，折旧融资占比为15.27%。研究结果说明，近十年来我国上市公司融资结构具备以下特点：外源融资为主，内源融资为辅，且外源融资中主要依赖债权融资。
表3：1999年以前上市的非金融企业融资结构
资料来源：根据WIND金融数据库整理
2、间接融资比例大幅上升
回顾国内金融市场近十年的发展，虽然银行体系和间接融资仍然是我国企业融资的核心途径，不过以债券融资、委托贷款融资、信托融资以及股票融资为代表的直接融资体系发展迅速，逐渐成为国内企业融资的重要补充手段。分析我国社会融资总规模分项占比数据，虽然人民币贷款仍然是社会融资的最重要途径，但其占比已经从2002年的91.9%下降至2012年的58.4%。而直接融资占比从2002年的5.8%上升到2012年的32.2%，其中，企业债券融资从1.8%上升至14.3%，委托贷款从0.9%上升至8.1%，信托贷款从无上升至8.2%。
三、政策建议
1、大力推动公司和企业债券市场发展，拓宽企业长期债权融资渠道
在社会融资总规模中我国债券融资占比仍然不高，且上市公司负债严重依赖流动负债，使得我国大部分企业面临较大的短期偿债压力。因此，政府需要大力推动公司和企业债券市场发展，拓宽企业长期债权融资渠道，改变当前企业严重依赖短期负债的局面，降低经济剧烈波动的风险。2、加大对委托贷款、信托贷款等监管力度，严控违约风险
近年来国家一直实行稳健的货币政策，由于商业银行受到严格的利率管制，以委托贷款和信托贷款为代表的影子银行得以发展迅速。然而，其高速发展的同时风险也不容忽视，因此相关监管部门应加大对影子银行监管力度，防止其出现系统性风险。3、继续加快股票市场改革，进一步扩展企业股权融资渠道
经过20多年的发展，虽然我国股票市场逐步成熟，上市公司数目及募资规模屡创新高，但其在社会融资总规模中的占比仍然很低，尚未成为企业融资的核心渠道。因此，政府应继续加快股票市场改革，如新股发行制度改革、分红制度改革以及退市制度改革等，推进股权融资市场发展，使其能够成为企业融资的重要途径。参考文献：
蒋殿春.中国上市公司资本结构和融资倾向[J].世界经济，2003；7
李义超.我国上市公司融资结构实证分析[J].数量经济技术经济研究，2003；6